從文書危機到萬物上鏈：為什麼區塊鏈是資本市場數位轉型的必經之路？

資本市場歷經數十年變革，從紙本股證演進為電子交易，卻依然深陷於低效率、資訊不透明與系統性風險等結構性問題。前 SEC 高階法律顧問 TuongVy Le 近日與金融專家 Austin Campbell 共同發表報告，主張區塊鏈與資產代幣化將重塑市場結構，打造一個更直接、透明且抗風險的金融體系。

1/ Today we’re publishing Crypto and the Evolution of the Capital Markets. Skeptics like to say crypto is a solution in search of a problem, but in reality, it’s an answer to a decades-old one that the traditional securities markets still haven’t fixed: the lack of a more direct,… pic.twitter.com/G2ZlH8VTjg

— TuongVy Le (@TuongvyLe12) May 12, 2025

一場由紙本股證引發的災難：資本市場的歷史創傷

報告開場先回顧 1960 年代華爾街的「文書危機」。當時交易量暴增，但交易仍依賴人工與紙本股證處理，導致券商交割延遲、大量交易失敗，甚至需暫停交易日讓後台作業「追趕進度」：

紐約證交所在 1968 年統計，當年有超過 26 億美元的證券無法成功交付，最終導致超過 100 間券商倒閉。

這場危機促使國會與 SEC 進行大規模改革，包括制定《證券投資人保護法》、強化清算機制，最終形成今天高度中介化的證券交易制度。

放大現今資本市場架構：「效率困境」與「壟斷風險」並存

儘管初衷是為了解決資訊不對稱與市場操縱問題，但報告表明，今日的市場架構卻成為效率的障礙：

從券商、做市商、清算機構、轉讓代理人、登記機構到數據平台，每一層中介不僅抽取手續費，也形成資訊壟斷、增加摩擦成本與風險集中。

例如，當前幾乎所有美國股票交易的清算，皆由美國存款信託與清算公司 (DTCC) 旗下的 DTC 與 NSCC 部門處理，這種集中化結構已形成實質壟斷。而「街名持股 (Street Name Registration)」制度更讓投資人與發行公司脫節，加重監管與溝通成本。

所謂「街名持股」指的是，民眾透過券商購買股票時，股票的法律擁有者並非自己，而是登記在券商或其他代名持股人的名下；存在資訊不透明、股東權益稀釋、風險集中於中介商等隱憂。

資本區塊鏈的金融潛力：重構交易的基本邏輯

報告進一步對此指出，區塊鏈與資產代幣化技術可從根本上重構資本市場結構。其五大優勢包括：

1. 去中介化：交易可透過智能合約與去中心化交易所 (DEX) 完成，省去多層中介。

2. 即時清算：區塊鏈實現原子性交易，無需 T+1 延遲，降低對手風險。

3. 公開透明：所有交易皆可鏈上驗證，提升監管與投資人信任。

4. 可程式化金融：可設計自動清算、條件履約、去信任託管等複雜功能。

5. 韌性更強：區塊鏈去中心化架構減少單點故障風險，提升金融系統穩定性。

Le 表明：「若這項技術在 1960 年代就已經存在，資本市場的整體樣貌可能早已截然不同。」

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技術非萬靈丹：風險認知與監管的下一步

另外，報告也沒有避談區塊鏈系統的潛在問題，包括智能合約漏洞、私鑰遺失風險、鏈上資訊被濫用或操縱等。尤其在去中心化架構下，缺乏明確的責任歸屬與監管對象，也讓反洗錢與消費者保護成為重大挑戰：

無論是 DEX 的「三明治攻擊」、MEV 問題，或是 CEX 可能出現的資產挪用、內線交易等風險，皆需透過制度設計與法規創新來因應。

立法呼聲高漲：打造下一代金融市場的契機

報告指出，美國正在推動如《21 世紀金融創新與技術法案 (FIT21)》、Lummis 與 Gillibrand 的《負責任金融創新法案 (RFIA)》等多項立法草案，正是打造新金融架構的關鍵時刻。

Le 主張，監管應跳脫「加密資產究竟是證券或商品」的舊思維，轉向探討「如何讓資本市場的基礎設施更有效率與透明」：

共同重點是設計一套既能保留區塊鏈優勢，又能化解新型風險的現代化市場監管框架。

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傳統資產終將「上鏈」，重新定義金融市場

報告最後預言，加密技術的終極價值不在於交易比特幣或 NFT，而是作為未來資本市場的骨幹基礎。Le 總結道：「股票、債券、基金甚至房地產，最終都將被代幣化並『上鏈』，讓全球金融體系更加開放、民主且高效。」

這不只是新技術，而是建構金融未來的機會。我們不能錯過。

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