От пилотных проектов к продуктам и новый тест для фундаментальных показателей

Сентябрь был насыщенным месяцем благодаря таким мероприятиям, как RWA Summit, KBW и Token2049, проходившим одно за другим. Одно ясно: токенизированные ценные бумаги пришли всерьёз и надолго, и теперь вопросы касаются «как» и «когда», а не «что» и «почему».

Ниже приведены пять основных выводов и их значение для следующего года.

Польза DeFi недооценена, потому что лучшая инфраструктура работает незаметно

Рынки до сих пор не осознают, что происходит, когда токенизированные активы действительно функционируют на блокчейне. Практические преимущества на сегодняшний день — это доступ и программируемость для инвесторов onchain: круглосуточные окна расчетов, доступ к новым ценным бумагам на блокчейне, прозрачные данные и более быстрая сверка.

Связь DeFi с RWA решается. Появляются различные подходы для соединения институциональных активов с onchain ликвидностью:

• Horizon использует путь разрешённых активов и неограниченного доступа на рынке blue-chip.
• Pendle поддерживает разрешённые или неограниченные структуры через примитивы доходности/опционов.
• Centrifuge использует обёрнутый токен на профессиональных долях фондов (deRWA), чтобы предоставить опциональность. 

В основе лежат стандарты, такие как ERC-4626 и ERC-7540, которые обеспечивают эти потоки. В нашем случае 4626 отвечает за бухгалтерию хранилищ в реальном времени, а 7540 — за очереди подписок и выкупов, так что инструменты ведут себя как программное обеспечение, соответствуя институциональным требованиям. Эти стандарты делают RWA компонуемыми, позволяя управлять ликвидностью и рисками между протоколами.

Когда RWA становятся компонуемыми, они перестают быть «категорией» и становятся функцией onchain рынков капитала.

«Крипто — это финтех» стало стандартом

На последних встречах по RWA наблюдается одинаковый сдвиг: блокчейн уходит на задний план. Платёжные рельсы, стейблкоины, необанки и карты обеспечивают распространение среди потребителей, в то время как блокчейн работает в фоновом режиме. Пользователям важен результат, а не механика. Если кто-то получает экспозицию к S&P 500 в приложении, его интересует индекс, а не то, что он реализован через токенизацию. Если карта выплачивает 8% вознаграждения, полученного из DeFi-кредитования, пользователю важны вознаграждения, а не рельсы.

Токенизация больше не является экспериментом инноваций. Это операционный стек для выпуска, распространения, а также казначейских и риск-операций вокруг них.

Мы вошли в этот цикл с уже работающим SPXA. Экспозиция к S&P 500 на программируемых рельсах с бенчмарками S&P Dow Jones Indices и Janus Henderson в роли субинвестиционного менеджера. Это сделало обсуждения конкретными: команды спрашивали, как мы создаём ликвидность, как проходят подписки и выкупы, как формируется отчётность, а не спорили о «токенах».

По мере того как токенизация переходит от пилотов к ядру финансов, выигрывать будут продукты-финтех-конструкторы, которые растворяются в приложениях и рабочих процессах.

Институциональные управляющие уже не спрашивают «если». Вопрос — насколько быстро

Фаза колебаний закончилась. Крупные управляющие устанавливают сроки внедрения и назначают ответственных за хранение, контроль переводов, распространение и отчётность. Задача практическая: сопоставить мандаты, определить операционную модель и интегрироваться с уже используемыми системами.

Со стороны рынка Aave Horizon служит полезным ориентиром. Квалифицированные пользователи могут занимать onchain ликвидность под залог токенизированных казначейских бумаг и AAA-кредитов, так что RWA функционируют как обеспечение, а не только как средство сбережения. Такой паттерн — контролируемый доступ с чёткими путями к ликвидности — ускоряет институциональное внедрение.

Чтобы новые продукты выходили вовремя, основателям также нужны рельсы. В этом суть RWA Bento: $500K от Onigiri Capital и $100K в инфраструктурных кредитах Centrifuge, чтобы команды могли перейти от прототипа к распространению без необходимости заново строить основную инфраструктуру.

Фрагментация не страшна, если деньги движутся свободно

Будет много сетей и много стейблкоинов. Это приемлемо, если стоимость перемещается между ними без видимого трения. Важно два момента: переводы между сетями, которые ощущаются мгновенными, и атомарные, недорогие обмены между стейблкоинами.

Детали реализации скрыты на бэкенде. Каноническая эмиссия и сжигание, надёжная передача сообщений и абстракция сетей позволяют управляющим работать из хаба и распространять активы по спицам.  Инвесторы подписываются и выкупают на тех сетях, которыми уже пользуются, а маршрутизация и обработка газа остаются под капотом.

Основные инструменты RWA имеют собственные механизмы контроля доступа и хуки передачи на нативной линии. Когда требуется более широкое распространение, обёртки вроде deRWA предоставляют отдельный путь в DeFi с правилами на уровне обёртки, а не с прямым наследованием правил основного инструмента.

Если всё сделать правильно, пользователям не нужно выбирать сеть. Ликвидность ощущается как единый пул, а выпуск и вторичная активность масштабируются без необходимости новых инструментов для конечного пользователя.

Инвесторы (наконец-то) оценивают протоколы как бизнес

Центр тяжести смещается от хайпа и нарративов к фундаменталу. Инвесторы хотят видеть выручку, юнит-экономику, путь к прибыльности и устойчивый рост, поддерживаемый авторитетной командой и дисциплинированными IR.

Для казначейских и индексных продуктов акцент делается на комиссиях, управлении дюрацией и операционной строгости. Для кредитов — на буферах потерь, взысканиях и лимитах экспозиции. Для платформ — на регулярных комиссиях, уровне сервиса, отчётности, готовой к аудиту, и управлении, которое следует за активом.

Нарративы по-прежнему важны для направления, но устойчивая ценность следует за денежными потоками, контролями и исполнением.

Что смотреть дальше

Индексные продукты становятся стандартным обеспечением. SPXA показывает, как знакомая рыночная экспозиция сочетается с программируемыми рельсами. Ожидайте, что токены индексных фондов присоединятся к казначейским бумагам и кредитам в качестве базового обеспечения в onchain-кредитовании и хеджировании.

deRWA расширяет распространение. Обёртывание институциональных активов в deRWA помещает их в DEX, кошельки и кредитные рынки, которыми уже пользуются пользователи. Это снижает трение интеграции как для разработчиков, так и для трейдеров.

Абстракция сетей становится стандартом. Эмитенты будут ожидать управления по модели хаб-спица, абстракции сетей и аудируемых межсетевых сообщений «из коробки». Дискуссия о мультичене должна оставаться на бэкенде, а не в переговорной.

Разработчики получают капитал плюс рельсы. Программы, сочетающие финансирование с инфраструктурой, сокращают время выхода на рынок. RWA Bento — один из шаблонов: основатели могут сосредоточиться на андеррайтинге, генерации, распространении и рисках, а не на перестройке базовой инфраструктуры.

RWA переходят от пилота к промышленному внедрению. Стек открыт, модульный и спроектирован для соответствия институциональным требованиям. Следующий этап зависит не только от исполнения. Требуются совместимые стандарты, работающие между сетями, регулярные раскрытия, готовые к аудиту, устойчивая кастодиальная инфраструктура и реагирование на инциденты, а также распространение, достигающее пользователей без раскрытия рельсов. Добавьте чёткие регуляторные рамки и более глубокую вторичную ликвидность — и токенизация становится обычной финансовой инфраструктурой. С этого момента рынок начинает расти экспоненциально.