2025年12月5日、暗号資産市場で象徴的な場面が現れました。Binanceなどの主要取引所のOTC（店頭取引）エリアにおいて、1ドルにペッグされたステーブルコインUSDTの人民元建て価格が心理的節目である7.0を下回り、一時6.99元まで下落しました。
これとは対照的に、同時期に国家外貨管理局が発表した人民元対米ドルの基準レートは約7.07元で安定しており、USDTのOTC価格が公式為替レートを下回る「価格逆転」という珍しい現象が発生しました。
この約1%のマイナスプレミアム現象は、強い規制シグナルの下で、市場の深層構造と流動性が激しく変動していることを示しています。
一、 直接的な要因：規制会議の方針決定と違法両替の取り締まり
今回の価格変動の直接的かつ決定的な要因は、11月末に規制当局から発せられた明確かつ厳格なシグナルにあります。
● 会議の方針決定：11月28日、中国人民銀行など複数部門が合同で仮想通貨取引投機の取り締まりに関する調整会議を開催しました。複数のブロックチェーンメディアやコミュニティの分析によると、今回の会議はステーブルコインを利用した違法な越境両替行為を重点的に指摘しました。
● 市場の反応：このシグナルは市場に対し、グレー資金チャネルへの的確な警告と受け止められました。OTC市場の流動性の中核を担う場外取引業者（「U商」）は、銀行口座凍結リスクを懸念し、一般的に受け入れ業務の停止や縮小の戦略を取りました。
● 需給の逆転：取引業者の集団的な「撤退」により、市場構造が瞬時に転換しました。大量のUSDT売り注文が流出する一方、買い手の流動性が急激に減少し、価格が圧迫され、7.0元の重要な水準を急速に割り込みました。
二、 マクロ背景：米ドルの弱含みと市場資金のローテーション
直接的な規制圧力に加え、より広範なマクロ経済の見通しや市場心理の変化が価格下落の外部環境を形成しています。
● 米ドルの弱含み予想：市場ではFRBがまもなく利下げサイクルに入るとの期待が強まり、ドルインデックスが圧迫されています。人民元は米ドルに対して上昇圧力があり、これにより米ドルにペッグされたUSDTも為替面で下方向に引っ張られることとなりました。
● 暗号資産市場内部の資金ローテーション：一部の分析によると、米ドル流動性の緩和期待により、一部の資金が暗号資産を新たな投資先と見なすようになり、最近ではETHなど主要暗号資産の価格が上昇しています。このような資金がステーブルコインからリスク資産へと移動する「U離れ市場参入」行動が、間接的にUSDTの売り圧力を高めています。
三、 業界の解釈：特定の違法行為への的確な圧力
今回の出来事は業界内で広く議論されており、共通認識として、これはステーブルコインエコシステム内の違法行為に対する的確なストレステストであり、技術自体の全面否定ではないとされています。
● 明確なターゲット：業界では、規制の矛先はブロックチェーン技術やステーブルコインの適法な金融利用ではなく、違法な越境両替やマネーロンダリングなど金融秩序を乱す行為の厳格な取り締まりに向けられていると広く認識されています。
● 明確なシグナル：法律や市場の専門家によると、今回の会議の精神は既存の規制政策の強化再確認であり、シグナルがより明確になったことで、ステーブルコインと違法金融活動の関係を断ち切り、市場の期待を誘導することが目的とされています。
四、 市場への影響：流動性の凍結とリスクプレミアムの再構築
規制圧力は市場のミクロ構造に迅速に波及し、参加者の行動や市場の価格決定ロジックに即座に影響を与えました。
● 短期的な流動性の凍結：OTC市場の流動性は仲介業者に大きく依存しており、彼らの慎重な姿勢が市場の取引深度の悪化、スプレッドの拡大、短期的な現金化の難易度上昇を直接もたらしました。
● 「リスクプレミアム」の顕在化：今回の逆転現象の本質は、このチャネルを通じた取引に内在するコンプライアンスリスク（口座凍結）と流動性リスクの再評価です。マイナスプレミアムは、取引者が法定通貨と引き換えに支払う「リスクディスカウント」に相当します。
● 二元構造の顕在化：価格逆転は、厳格に管理された公式為替市場とグレーな需給で決まるOTC市場の間に、規制介入による一時的な乖離が生じていることを直感的に示しています。
五、 今後の展望：コンプライアンスの分水嶺と市場の新常態
今後、ステーブルコインおよび関連取引市場は、コンプライアンスの制約と実需の綱引きの中で、新たな均衡点を模索することになります。
● 短期的な変動の常態化：違法両替に対する規制強化が続く限り、OTC市場の流動性と価格は従来の「安定」状態に戻ることは難しく、頻繁な変動が新たな常態となるでしょう。
● 発展経路の分化：市場は分化を加速させます。一方で、ステーブルコインを利用したグレーな越境両替の余地は大幅に縮小され、他方で、適法な越境貿易決済やサプライチェーンファイナンスなど実需に応じたブロックチェーン金融アプリケーションは、より明確なルールの下で発展を模索することになります。
● 長期的な価値のアンカーの転換：USDTなどステーブルコインの長期的価値を決定する核心は、もはや裁定取引の価格差ではなく、潜在的な金融インフラとしてのネットワーク効果、安全性、そして最終的に得られるコンプライアンス受容度となるでしょう。
12月初旬、USDTの人民元建て価格が7を割り込み「逆転現象」が発生したのは、国内規制による違法両替の的確な取り締まりと、国際的な米ドル弱含み予想が重なった短期的な市場現象です。
これはストレステストのようなもので、規制外にあるグレー資金チャネルの脆弱性を完全に露呈させました。今後、関連市場の動向はコンプライアンス政策の厳しさとより密接に連動し、いかなる短期的な価格差もまず「リスクの価格」として現れ、「チャンスの窓口」ではなくなるでしょう。
